中加基金配置周报｜民营企业座谈会召开，美联储公布1月会议纪要

　　重要信息点评

　　1、国家主席习近平在民营企业座谈会上强调，党和国家对民营经济发展的基本方针政策，已经纳入中国特色社会主义制度体系，将一以贯之坚持和落实，不能变，也不会变。新时代新征程民营经济发展前景广阔、大有可为，广大民营企业和民营企业家大显身手正当其时。

　　2、中国2月LPR出炉，1年期为3.1%，5年期以上为3.6%，已连续4个月维持不变。

　　3、美国2月标普全球制造业PMI初值51.6，预期51.5，前值51.2；标普全球服务业PMI初值49.7，预期53，前值52.9。

　　4、为期3天的第61届慕尼黑安全会议（慕安会）闭幕。会议期间，美欧在多个议题上的分歧引发各方关注。慕安会主席霍伊斯根表示，慕安会传递的信息很明确，“欧洲不是可有可无的”。他在发言中强调，这个更加多极化的世界需要以《联合国宪章》和《世界人权宣言》为基础的规范和原则。

　　5、美联储公布1月货币政策会议纪要显示，特朗普的初步政策建议引发了美联储对通胀上升的担忧。美联储希望在决定再次降息之前看到“通胀方面的进一步进展”。委员会一致认为，最近的指标表明经济活动继续以稳健的速度扩张。目前通胀率仍然略高，经济前景不确定，实现就业和通胀目标的风险大致平衡。

　　6、美国总统特朗普表示，可能会在4月2日宣布更高的汽车关税，税率约为25%，高于目前的2.5%。他还提到，对芯片和药品的关税也将达到25%或更高，并且在一年内会大幅提高。

　　7、美国总统特朗普表示，已“非常接近”与乌克兰达成矿产协议。乌克兰总统泽连斯基表示，乌美两国官员目前正在起草相关协议，他希望这项协议能带来“一个公平的结果”。

　　市场影响因素

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年2月21日。

　　上周央行OMO投放15261亿，同时到期10443亿，共计净投放4818亿。此外，2月MLF到期量为5000亿。

　　生产数据方面，上周高炉开工率回落，同时水泥沥青开工有所回升。

　　地产数据方面，土拍面积回升背景下溢价率维持高位，同时商品房成交面积回升，但二手房价格回落，地产数据表现一般。

　　汽车销量方面，25年1月汽车批发及零售销量同比增速分别为0.22%及-6.99%，春节错位背景下汽车销量数据有所回落。

　　进出口数据方面，上周出口运价继续向下，同时韩国2月前二十日出口数据有所回升。

　　价格数据方面，农产品价格上周有所回落。其中，水果蔬菜价格有所下行，同时猪肉价格降至21.45元。纤维方面价格有所回落。猪肉价格在春节假期后开始走弱。

　　PPI影响因素方面，工业品指数上周有所上行，其中铝价、钢材价格及沥青价格有所回升，煤价、油价、铜价、水泥价格及MDI价格则有所回落。

　　期货价格方面，上周各类期货价格大体回升，其中石油跌幅最大，大豆涨幅最大。ICE布油收于73.85美元，跌1.19%，COMEX黄金收于2949.6美元，涨1.69%。

　　上周美元指数下行15.36BP，标普服务业PMI低于预期背景下美元走弱。在此背景下人民币上周升值29个基点，日元升值302.05个基点。

　　市场回顾

　　一、基金市场 

　　基金申报与发行方面，上周共计申报基金25支，其中普通混合型基金2支，债券类基金（8支）少于股票类基金（13支），FOF基金申报2支。发行一边，上周基金共计发行159.11亿，其中股票型基金发行规模有所回升。

　　二、股票市场 

　　A股表现来看，上周主要板块有所上行，其中科创50涨7.07%，涨幅最大；上证50涨0.80%，涨幅最小。AI题材继续扩散并带动风险偏好继续回升，在此背景下A股有所上行。偏股基金指数涨3.38%。

　　A股各风格指数中，低PB指数跌1.16%，表现最差；高PB指数涨4.94%，表现最好。市场风格小盘成长占优。

　　行业方面，上周31个申万一级行业中16个上涨，15个下跌。其中，国内AI大模型持续发酵背景下TMT行业表现较好，其中通信、电子及计算机行业分别涨8.09%、6.96%及3.17%。此外，智能机器人相关主题也表现较好，机械设备及汽车涨7.77%及3.73%，涨幅居前。另一方面，红利风格则相对表现较差，煤炭、有色金属及石油石化跌4.31%、1.52%及1.42%，跌幅居前。

　　港股方面，恒生指数涨3.79%，恒生科技指数涨6.03%。美元走弱叠加国内风险偏好回升背景下港股有所上行。

　　美股方面，上周有所回调，其中，小盘600指数跌3.58%，表现最差；标普500跌1.66%，表现最好。服务业PMI低于预期带动经济预期回落，在此背景下美股表现不佳。需要注意的是，随着美国政策再次通过关税手段进行新一轮贸易战，全球经济均会面临一定影响，关注美国高利率背景下能否实现经济软着陆。

　　其他海外市场方面，德国市场跌1.00%，表现最差；台湾市场涨2.49%，表现最好。新兴市场较发达市场表现占优。

　　二、债券市场

　　上周货币市场利率有所下行，DR007一月均值降至1.96，资金面较此前更为宽松。

　　债券融资方面，上周政府债净融资额5703.45亿，维持大额净发行；企业债净融资额1431.79亿，较此前有所回升。上周债券净发行量继续上行。

　　债券市场方面，上周主要债券中，信用债大体上行，其中1YAAA上行14BP，上行幅度最大。同时利率债短端上行大于长端，其中5Y国债上行12BP，上行幅度最大。LPR降息预期落空叠加风险偏好回暖，在此背景下债券利率有所上行。往后看，随着政策出现了一定程度的转向，市场开始定价经济复苏，后续债市走势仍取决于政策实际效果。

　　期限利差方面，上周利差大体收窄，30年国债利率升至1.91，大部分券种期限利差维持较低分位数区间。

　　信用利差方面，上周信用债上行幅度更大使得利差走阔。历史来看，大部分信用债利差分位数进入中性偏低区间。

　　同业存单方面，上周发行利率有所上行，其中发行规模最多的9M股份银行上行16BP，为1.97%；9M国有银行上行16BP，为1.95%。

　　美债方面，上周利率有所下行，其中1Y下行8BP，下行幅度最大；3M、6M及30Y下行2BP，下行幅度最小。美国服务业PMI低于预期使得利率下行。同时，随着美联储正式开启降息，后续关注国际政治环境扰动下美国经济能否平稳落地。

　　资产配置观点

　　民营企业座谈会召开，美国经济指标降温

　　上周，国内召开民企座谈会，以提振民营经济信心，显示中央政府通过市场化方式带动经济复苏的决心。往后看，虽然近期中美贸易摩擦使得市场担心货币政策受到一定制约，但中长期维度来看货币政策进一步发力确定性较强，并有望带动居民信心回升及经济企稳。不过这一过程需要一定时间，期间宏观数据仍会面临一定波动。海外方面，美国2月服务业PMI超预期走弱，显示经济出现了一定程度的见顶迹象，后续关注贸易战加剧后美国经济能否平稳落地。降息预期方面，市场降息预期有所增加。目前市场中性预期25年3月FOMC降息概率为6.53%，较上上周增加3%，并最晚于7月进行降息。

　　股票市场观点

　　五年分位数角度，目前A股估值处于偏低水平。

　　近期万得全A预测PE15.50倍，处于71%分位水平，股权溢价率3.53%，处于85%分位水平。市场估值分位数位于中性区间。

　　分行业看，预测PE约半数行业高于过去5年估值中位数，PB方面约四分之一行业高于过去5年估值中位数，电子、计算机、军工估值相对较高。

　　往后看，随着市场开始观测政策落地的实际效果，配置方向上关注：

　　1、以旧换新、设备更新等政策发力的家电、汽车等方向。

　　2、国内大模型取得较大突破利好的计算机、通信、电子及传媒板块。

　　债券市场观点

　　中短期看，由于此前货币宽松预期较为一致，因此债市可能仍将面临一定波动，建议阶段性以防守为主。拉长周期来看，虽然对于利率下行的终点判断难度较大，但不论是居民端风险偏好下行带来的配置压力还是政府加杠杆需要的货币政策支持都会带动利率趋势性下行，在此背景下一方面可以逢低进行加仓，同时也可以关注长端利率、信用债、转债等波动率更高的品种。

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